Le 3 septembre 2026, l'Agence France Trésor a placé 3,3 milliards d'euros d'OAT mai 2036 pour 10,22 milliards d'euros demandés, d'après le détail publié par Reuters. Le taux moyen pondéré est ressorti à 4,19 %, contre 3,86 % un mois plus tôt. Ces deux faits coexistent. Le carnet était plein, le prix avait changé. Le 17 septembre 2026, Athens News situait le rendement grec à dix ans autour de 4,28 % et le rendement français près de 4,50 %. La France empruntait plus cher que la Grèce. Le 1er octobre, l'OAT à dix ans a frôlé 4,9629 % en séance avant de reculer, un sommet depuis 2002 selon Reuters. Le taux d'emprunt de la France n'est pas une affaire de classement. C'est une affaire de capacité. Chaque point de rendement supplémentaire s'inscrit dans un budget que la charge d'intérêts contraint déjà. Le seuil critique ne se situe pas à 5 %. Il se situe là où cette charge absorbe la marge que Bercy dégage encore sur le reste des dépenses.
Un carnet plein et un prix qui change le 3 septembre
La séance du 3 septembre 2026 reste la plus lisible. L'Agence France Trésor a adjugé 3,3 milliards d'euros d'OAT 1,25 % mai 2036, face à une demande de 10,22 milliards d'euros, soit une couverture d'environ trois fois d'après Reuters. Le taux moyen pondéré s'établit à 4,19 %, contre 3,86 % lors de l'adjudication du 6 août 2026. Vingt-huit jours, 33 points de base. D'autres souches sont sorties à 4,23 % et 4,51 %, et l'OAT 4,10 % mai 2046 à 4,74 %.
Le marché n'a pas fermé la porte. Il a relevé le tarif d'entrée.
Sur le marché secondaire, l'OAT à dix ans affichait 4,24 % le 2 septembre 2026 contre 3,39 % pour le Bund, soit 84,9 points de base d'écart selon les données reprises par Ideal Investisseur. OFI Invest AM situait le niveau à 4,25 % le même jour et le qualifiait d'inédit depuis novembre 2008. Les relevés se recoupent à un point de base près. Un chiffre de 4,27 % circule aussi, publié par un site de négoce d'or, mais aucune source de marché ne le confirme.
Athènes, Rome, Berlin et le marché mondial
La comparaison avec Athènes a fait le titre. Elle se pose avec ses dates. Le 17 septembre 2026, Athens News plaçait le rendement grec à dix ans autour de 4,28 % et le rendement français près de 4,50 %, en rappelant que la dette grecque reste plus élevée en pourcentage du PIB. NR Magazine donnait pour le 3 septembre 2026 un rendement de 4,223 % côté français contre 4,057 % côté grec. Deux relevés, deux dates, le même sens. Aucune source grecque primaire n'a été consultée ici, ce qui limite la portée du constat à ce que la presse a mesuré.
Avec l'Allemagne, le chiffre est plus net. Le 18 septembre 2026, l'OAT à dix ans rendait 4,50 % contre 3,50 % pour le Bund, un écart d'un point de pourcentage, une première depuis 2012 d'après Reuters. Le 1er octobre, le Bund a touché 3,6432 % en séance avant de revenir à 3,582 %, après une hausse de 71 points de base sur le troisième trimestre 2026.
L'Italie brouille un peu l'image. Le 1er octobre 2026, le BTP à dix ans est monté à 4,7271 % en séance, quand l'OAT se situait vers 4,83 % en milieu de matinée. Les deux mesures ne datent pas du même instant. Elles donnent un ordre de grandeur, rien de plus.
D'ailleurs, le Bund n'a pas été épargné. Le mouvement n'est pas franco-français. OFI Invest AM plaçait le Treasury américain à dix ans entre 4,7 % et 4,8 % le 2 septembre 2026 et décrivait des banques centrales qui ne sont plus des acheteuses structurelles. L'acheteur marginal redevient déterminant, et il exige une prime de terme plus élevée. La France paie cette prime avec un supplément.
Une charge qui monte par paliers
Un rendement de marché n'est pas une dépense. Il le devient au rythme des adjudications. L'Insee a établi la charge d'intérêts des administrations publiques à 64,7 milliards d'euros en 2025, en hausse de 11,2 %, pour un déficit de 5,1 % du PIB et une dette de 115,6 % du PIB fin 2025, selon la notification de mars 2026.
La maturité moyenne de la dette dépasse huit ans et demi d'après BNP Paribas Economic Research en mars 2026. Une dette de cette durée se renouvelle comme un parc de chaudières, une par une, jamais toutes la même année. Chaque titre ancien arrive à échéance et repart au prix du jour. Le taux moyen de l'encours reste inférieur au taux marginal, et l'écart se referme par paliers.
Les estimations de la charge 2026 ont elles-mêmes bougé. La Cour des comptes a avancé 74 milliards d'euros début 2026, puis 77,4 milliards d'euros dans son rapport annuel de 2026, et sa présidente a évoqué près de 80 milliards d'euros le 20 septembre 2026 dans un entretien repris par Le Monde.
À ce stade, la tendance semble établie. Il faut la qualifier. Ces montants ne portent pas tous sur le même périmètre, administrations publiques d'un côté, État de l'autre. Le point commun reste la direction, et la Cour des comptes évoquait une charge proche de 100 milliards d'euros en 2029 si la trajectoire se poursuit.
La dette et les armées sur le même budget
Le lien avec la défense n'a rien de théorique. La présidente de la Cour des comptes a rapproché ces 80 milliards d'euros du budget des armées, qu'ils dépassent de 40 %, d'après les propos rapportés par Le Monde le 20 septembre 2026. Bercy limite par ailleurs la progression des dépenses des ministères à 0,4 % en 2027, hors dépenses militaires et charge d'intérêts, a rapporté Public Sénat en 2026. Deux postes sont donc protégés dans l'arbitrage, la défense et la dette, et les deux montent. Le reste absorbe l'ajustement.
Le projet de budget 2027 présenté le 1er octobre 2026 prévoit 43 milliards d'euros d'économies d'après Reuters. Le même jour, l'OAT a effacé ses gains de séance après la présentation du texte. Le marché a lu le document. Il n'a pas tranché. Ironiquement, la plus forte hausse trimestrielle des rendements français en près de 40 ans s'est achevée sur une pause, pas sur un verdict.
Reste le calendrier politique. Boursorama relevait le 18 septembre 2026 une dette publique de 117,5 % du PIB au seuil de la campagne présidentielle, et citait un analyste jugeant possible que le facteur politique pèse plus que le facteur géopolitique. Le coût de financement devient un paramètre de campagne.
Angles morts du dossier français
Biais de linéarité
La trajectoire n'est pas une droite. Le 1er octobre 2026, l'OAT a touché 4,9629 % en séance puis effacé ses gains après la présentation du budget, d'après Reuters. Un sommet peut se refermer en une matinée.
Cohésion du bloc d'acteurs
Les acheteurs d'OAT ne forment pas un bloc. Un fonds de pension, une banque et un assureur n'arbitrent pas sur les mêmes critères, et le Bund lui-même a pris 71 points de base au troisième trimestre 2026. Le choc n'est pas seulement français.
Points de contestation factuels
Athens News rappelle que l'économie française pèse plus de dix fois l'économie grecque, que ses notations restent plus élevées et que le dépassement est ponctuel. La dette grecque demeure plus lourde en pourcentage du PIB. Le titre est exact à certaines dates. Il ne dit rien de la solvabilité.
Limites méthodologiques
Les cotations varient selon les fournisseurs. Pour le 1er octobre 2026, un agrégateur affiche 130 points de base d'écart avec le Bund quand une autre source en donne 107, sans préciser l'horaire. Aucun des deux n'est retenu ici. Les relevés grecs n'ont pas été recoupés avec une source primaire.
Scénario alternatif crédible
Un reflux des taux américains et un budget 2027 adopté sans censure ramèneraient l'écart avec le Bund vers 85 points de base, niveau relevé le 2 septembre 2026 par Ideal Investisseur. La charge continuerait de monter, mais à un rythme que le Trésor sait financer.
Conséquences stratégiques pour le Trésor et pour la défense
Le seuil critique se lit dans les carnets d'ordres, pas sur les écrans de cotation. Tant que la demande couvre l'offre trois fois, comme le 3 septembre 2026, le Trésor finance son programme au prix du jour. Le basculement viendrait d'une couverture qui se dégrade sur les souches longues. OFI Invest AM désigne les adjudications d'OAT longues de septembre et d'octobre 2026 comme les premiers tests tactiques.
Pour un décideur, trois indicateurs suffisent. La couverture des adjudications du premier jeudi du mois. L'écart avec le Bund, au-dessus ou en dessous de 100 points de base. L'arbitrage entre défense et intérêts dans le budget 2027.
L'horizon se ferme avec le vote de ce budget et l'entrée en campagne présidentielle.
La vraie question n'est pas de savoir qui emprunte plus cher, Paris ou Athènes. Elle est de savoir combien de carnets pleins le Trésor alignera encore avant que le prix ne dicte le budget, et non l'inverse.
Le Trésor sait encore placer son papier, le carnet de septembre le prouve. Reste à savoir à quel prix il pourra le faire quand la défense réclamera sa part.
Cédric Pellicer